Startups et capital-risque · Tour valorisé
Réussir votre tour seed avec des investisseurs américains, du term sheet au closing
Un tour seed valorisé (priced round) est la première fois que votre société vend des actions de préférence (preferred stock) à une valorisation fixée. Les documents signés aujourd’hui serviront de modèle à tous les tours suivants. Nous intervenons comme avocat de la société, du term sheet jusqu’au closing, ou comme avocat de l’investisseur pour analyser les conditions proposées. Pour les startups africaines, au Maroc, au Sénégal, en Côte d’Ivoire, en Tunisie, au Cameroun ou ailleurs, nous traitons aussi les questions transfrontalières que soulèvera un investisseur principal américain : le flip, les autorisations locales et la localisation de la propriété intellectuelle.
Deux formules, selon que vous levez ou que vous investissez
Pour les sociétés : ce que comprend notre mission
- Analyse et négociation du term sheet avec l’avocat de l’investisseur principal (lead investor).
- Documents de financement : contrat de souscription d’actions (stock purchase agreement), Certificate of Incorporation modifié et refondu créant les actions de préférence, et, selon l’opération, pacte de droits des investisseurs (investor rights agreement), convention de vote (voting agreement) et convention de droit de préemption et de sortie conjointe (right of first refusal and co-sale). Nous partons des modèles standard du marché, que l’avocat des investisseurs reconnaît immédiatement.
- Conversion des SAFE et obligations convertibles (convertible notes) en circulation, avec la table de capitalisation (cap table) au closing.
- Augmentation du pool d’options et modification du plan d’options si nécessaire.
- Décisions du conseil d’administration et des actionnaires, et dépôt des nouveaux statuts au Delaware.
- Aide à la préparation des annexes de déclarations (disclosure schedules) et liste de contrôle du closing.
- Dépôt du Form D et des déclarations auprès des États après le closing.
Ce qui n’est pas compris
- Le conseil fiscal, et le travail juridique dans votre pays pour une filiale locale.
- Un flip ou une remise en ordre importante des registres passés, traités séparément (voir la page flip).
- Des closings supplémentaires au-delà de ceux convenus, ou un changement d’investisseur principal en cours d’opération.
- Les litiges avec des actionnaires ou des salariés.
Le périmètre figure dans une lettre de mission : vous savez avant la signature du term sheet ce qui est inclus et ce qui ne l’est pas.
Pour les investisseurs : analyse du term sheet
Vous recevez une note écrite sur le term sheet dans le délai convenu : ce qui relève des usages du marché et ce qui est inhabituel, l’effet économique sur votre participation, les droits de contrôle dont vous disposez et ceux qui vous manquent, et les points à régler au niveau de la société avant le closing. Pour une société africaine, nous indiquons si un flip est nécessaire et quelles autorisations locales pourraient retarder le closing. Pour un examen complet de la société, ajoutez une due diligence.
Les clauses clés d’un term sheet seed
| Clause | Rôle | Point de vigilance |
|---|---|---|
| Valorisation pre-money et post-money | Fixe le prix par action | Le pool d’options et les SAFE convertis sont-ils comptés dans la valorisation pre-money ? |
| Pool d’options | Actions réservées aux futurs recrutements | Un pool intégré au pre-money dilue les fondateurs, pas les nouveaux investisseurs |
| Préférence de liquidation | Qui est payé en premier en cas de cession | Un multiple supérieur à 1x, ou des actions de préférence participatives |
| Composition du conseil | Qui contrôle le conseil d’administration | Sièges des investisseurs par rapport aux fondateurs et aux administrateurs indépendants |
| Clauses protectrices (protective provisions) | Droit de veto des investisseurs sur les décisions importantes | L’étendue de la liste |
| Droit de participation au prorata (pro rata right) | Droit d’investir dans les tours suivants | Seuils et bénéficiaires |
| Préemption et sortie conjointe | Encadre les cessions d’actions des fondateurs | Exceptions pour la transmission patrimoniale et les petites cessions |
| Vesting des fondateurs | Actions acquises progressivement | Le vesting repart-il à zéro ? Accélération en cas de cession ? |
| Clause anti-dilution | Ajuste le prix si un tour ultérieur est moins valorisé | Moyenne pondérée large (broad-based weighted average) ou cliquet intégral (full ratchet) |
Tours transfrontaliers : flip et autorisations locales
Un investisseur principal américain s’attend généralement à acheter des actions de préférence d’une société mère du Delaware. Si votre activité est encore portée par une société locale (SARL, SA ou SAS au Maroc, au Sénégal, en Côte d’Ivoire, en Tunisie ou au Cameroun, par exemple), le flip est normalement réalisé avant le tour ou en même temps, et les formalités locales de contrôle des changes ou de registre peuvent dicter le calendrier. Nous planifions les deux ensemble, pour que les conditions de closing de l’investisseur correspondent à ce que votre avocat local peut effectivement livrer.
Form D et frais gouvernementaux
| Dépôt | Frais | Remarques |
|---|---|---|
| SEC Form D (offres sous Regulation D) | Aucun frais de dépôt SEC | À déposer dans les 15 jours suivant la première vente, en ligne sur EDGAR (SEC) |
| Déclarations auprès des États | Variables selon l’État | Parfois exigées là où résident les investisseurs ; nous vérifions |
| Statuts modifiés et refondus au Delaware | Fixés par le Delaware | Voir le barème en vigueur |
Du term sheet au closing, étape par étape
- Analyse et négociation du term sheet ; identification des conditions de closing.
- Revue des registres : table de capitalisation, SAFE, obligations convertibles, attributions d’options, cessions de propriété intellectuelle.
- Rédaction des documents de financement et transmission à l’avocat des investisseurs.
- Négociation, préparation des annexes de déclarations, décisions du conseil et des actionnaires.
- Dépôt des statuts modifiés au Delaware, signature et closing ; les investisseurs versent les fonds.
- Émission des actions, conversion des SAFE et obligations, mise à jour de la table de capitalisation, dépôt du Form D.
Les problèmes que nous rencontrons le plus souvent
- Des SAFE jamais modélisés, qui se convertissent en une part du capital bien plus importante que prévu par les fondateurs.
- Des cessions de propriété intellectuelle manquantes ou des promesses d’options non documentées, découvertes pendant la due diligence.
- Une société d’exploitation locale qui n’a pas fait son flip au moment où l’investisseur veut conclure.
- Des annexes de déclarations préparées à la dernière minute.
Visas des fondateurs
Créer ou restructurer une société américaine ne donne à personne un visa ni le droit de travailler aux États-Unis. Les fondateurs qui veulent y vivre et y travailler ont besoin de leur propre stratégie d’immigration, et la structure choisie aujourd’hui peut la faciliter ou la compliquer plus tard.
- Investisseur conventionné E-2. La liste des pays signataires du Département d’État mentionne des traités E-2 avec le Maroc, le Sénégal, l’Égypte, la Tunisie et le Cameroun, et des traités E-1 et E-2 avec le Togo et le Libéria. Les fondateurs ressortissants de ces pays peuvent envisager le visa E-2 d’investisseur conventionné (page en anglais).
- O-1, capacité extraordinaire. Le Nigeria, le Ghana et le Kenya ne figurent pas sur cette liste. Les fondateurs de ces pays se tournent plus souvent vers le visa O-1, qui repose sur le parcours personnel du fondateur et non sur sa nationalité.
Si la pétition d’un fondateur est retardée ou refusée, consultez les recours devant le tribunal fédéral en cas de refus de visa E-2 et de refus de visa O-1.
Qui traite votre dossier
DC Federal Litigation PLLC réalise lui-même le travail de droit des sociétés et de capital-risque américain décrit sur cette page, depuis notre bureau du 1717 N Street NW, Washington, DC, pour des fondateurs et des investisseurs où qu’ils se trouvent. Réunions et signatures se font à distance : vous n’avez pas à vous déplacer.
Nous conseillons en droit américain : droit des sociétés du Delaware, documents de l’opération américaine et déclarations fédérales en matière de valeurs mobilières qui les accompagnent. Nous ne conseillons pas sur le droit de votre pays et ne donnons pas de conseil fiscal. Lorsque ces questions se posent, nous travaillons avec votre avocat local et votre conseiller fiscal, et nous indiquons par écrit dès le départ quelles questions leur reviennent.
Avant tout début de travail, vous recevez une lettre de mission qui précise le périmètre de la mission et ce qui en est exclu.
Questions fréquentes
Qu’est-ce qui détermine le coût total d’un tour seed ?
Plusieurs facteurs : le nombre d’investisseurs, la conversion éventuelle de SAFE ou d’obligations, l’état de vos registres et la nécessité d’un flip. Le Delaware facture des frais de dépôt pour les statuts modifiés, et le Form D n’entraîne aucun frais SEC. Les honoraires de l’avocat des investisseurs sont souvent pris en charge par la société, dans la limite d’un plafond fixé dans le term sheet. Nos honoraires sont précisés par écrit dans votre lettre de mission, après l’analyse de votre dossier.
Comment le périmètre d’un tour valorisé est-il défini ?
Par écrit, dès l’ouverture du dossier. Notre mission suppose des documents standard issus des modèles du marché, un seul investisseur principal et un seul closing, et énumère les exclusions, comme un flip, une remise en ordre des registres ou un changement d’investisseur principal. Si l’opération évolue, nous vous prévenons avant tout travail supplémentaire et convenons par écrit de toute modification.
Quels documents utilise un tour seed valorisé ?
En général : un contrat de souscription d’actions, un Certificate of Incorporation modifié et refondu créant les actions de préférence, un pacte de droits des investisseurs, une convention de vote et une convention de préemption et de sortie conjointe, ainsi que les décisions du conseil et des actionnaires. Les petits tours utilisent parfois un jeu de documents plus court. Nous partons des modèles standard du marché.
Combien de temps prend le closing ?
Cela dépend surtout de l’état de vos registres, de la réactivité de l’avocat de l’investisseur et de la présence d’un flip ou d’autorisations locales. Nous vous remettons un calendrier écrit après la revue des registres. Le Form D doit être déposé dans les 15 jours suivant la première vente.
Que doit vérifier un investisseur dans un term sheet seed ?
Le prix et l’effet du pool d’options et des SAFE convertis sur ce prix, la préférence de liquidation, les sièges au conseil, les clauses protectrices, le droit au prorata et le vesting des fondateurs. Pour une société transfrontalière, ajoutez la question de l’entité : l’investissement va-t-il dans une société mère du Delaware, et des autorisations locales sont-elles nécessaires avant le closing ? Notre note d’analyse traite chacun de ces points.
Faut-il faire un flip avant qu’un investisseur américain mène notre tour ?
Souvent, oui. La plupart des investisseurs principaux américains s’attendent à acheter des actions de préférence d’une société du Delaware. Certains investissent dans une société étrangère, mais sur des documents régis par le droit de ce pays. Si un flip est nécessaire, planifiez-le avec le tour pour aligner les calendriers. Voir Delaware flip pour startups africaines.
Pouvez-vous représenter la société et l’investisseur dans le même tour ?
Non. Dans un financement, la société et ses investisseurs ont des intérêts opposés sur le prix, le contrôle et les protections. Nous n’agissons que pour une partie, après vérification des conflits d’intérêts à l’ouverture du dossier. Si nous représentons la société, l’investisseur principal aura son propre avocat, et le term sheet précise souvent qui paie ses honoraires.
Que deviennent nos SAFE lors du tour seed ?
Ils se convertissent en actions de préférence au prix fixé par leur plafond de valorisation (valuation cap) ou leur décote (discount), et ils figurent dans la table de capitalisation au closing. Les investisseurs négocient l’inclusion des SAFE convertis dans la valorisation pre-money, ce qui influe sur la dilution des fondateurs. Nous modélisons ce point avant la signature du term sheet.
Envoyez-nous votre term sheet
Que vous leviez des fonds ou que vous investissiez, envoyez-nous le term sheet. Nous identifions les points à négocier et le chemin vers le closing. La consultation est une séance de travail payante. Si vous retenez le cabinet dans les 30 jours, les honoraires de la consultation sont intégralement déduits de votre provision initiale.